A Strategy passou a ser avaliada pelo mercado abaixo do valor de seus próprios Bitcoins, com o mNAV empresarial abaixo de 1. O movimento reduz a flexibilidade de Michael Saylor para captar capital sem diluir acionistas e amplia a pressão sobre o modelo de tesouraria em BTC.
A Strategy, empresa presidida por Michael Saylor e maior detentora corporativa de Bitcoin do mundo, entrou em uma zona delicada: seu valor empresarial caiu abaixo do valor de sua reserva em BTC. Segundo cálculos publicados pelo CoinDesk neste sábado, o múltiplo empresarial sobre valor patrimonial líquido, conhecido como mNAV, ficou abaixo de 1 pela primeira vez.
Na prática, isso significa que o mercado passou a avaliar a companhia por menos do que os Bitcoins que ela carrega no balanço. A mudança é relevante porque a Strategy construiu sua máquina de acumulação justamente em cima de um prêmio de mercado: enquanto suas ações valiam bem mais do que os BTC em caixa, a empresa conseguia emitir ações, preferenciais e dívida para comprar mais Bitcoin com relativa facilidade.
Por que o mNAV abaixo de 1 muda o jogo
O CoinDesk apontou que a Strategy tinha valor empresarial próximo de US$ 50,4 bilhões, enquanto sua reserva de Bitcoin valia cerca de US$ 51,1 bilhões com o BTC perto de US$ 60 mil. A página de compras da própria Strategy mostra 847.363 BTC em holdings, após uma sequência de aquisições que transformou a empresa em uma espécie de proxy alavancada do Bitcoin.
O mNAV é acompanhado de perto porque indica se a ação negocia com prêmio ou desconto em relação aos ativos cripto da companhia. Quando o múltiplo está acima de 1, novas emissões podem ser vistas como uma forma de aumentar Bitcoin por ação. Abaixo de 1, a emissão de ações tende a ser percebida como dilutiva, porque a empresa venderia participação por menos do que o valor implícito dos ativos que já possui.
Esse ponto conversa com uma tensão que já vinha aparecendo no mercado. Como o CriptoBR reportou na análise sobre o STRC da Strategy e a pressão sobre o plano de Bitcoin, a estrutura de ações preferenciais usada para financiar compras vinha perdendo eficiência. Também houve questionamentos recentes após a própria companhia vender Bitcoin pela primeira vez em quatro anos, ainda que a venda tenha sido apresentada dentro de uma lógica de gestão financeira.
Não é falência, mas é perda de prêmio
O ponto central não é dizer que a Strategy ficou insolvente. A empresa ainda tem BTC, uma operação de software e diferentes instrumentos de capital à disposição. O que mudou foi o prêmio que o mercado estava disposto a pagar por essa estrutura.
Durante boa parte do ciclo, investidores aceitaram comprar MSTR acima do valor líquido dos Bitcoins porque enxergavam a empresa como uma forma agressiva de exposição ao BTC. Essa percepção dependia de duas condições: Bitcoin em alta ou estável, e mercado disposto a financiar novas compras sem punir demais os acionistas. Com o BTC rondando US$ 60 mil e a ação da Strategy muito abaixo do pico de 2024, essa engrenagem ficou mais frágil.
O risco, para acionistas, é que a Strategy passe a negociar mais como um fundo fechado com desconto do que como uma companhia com prêmio por execução. Fundos fechados podem permanecer abaixo do valor dos ativos por períodos longos quando não há mecanismo simples de arbitragem ou resgate. A diferença é que a Strategy ainda pode administrar dívida, recomprar ou refinanciar papéis, usar caixa operacional e esperar uma recuperação do Bitcoin para voltar a emitir capital em condições melhores.
Impacto para Bitcoin e tesourarias corporativas
Para o mercado de Bitcoin, a leitura é ambígua. Por um lado, a queda do mNAV reduz a capacidade da Strategy de atuar como compradora constante em momentos de fraqueza. Por outro, o episódio separa o ativo Bitcoin do modelo financeiro usado por Saylor para acumulá-lo.
Essa distinção ficou mais clara depois de críticas públicas ao modelo de financiamento da Strategy, incluindo a fala do CEO da Ripple, Brad Garlinghouse, que o CriptoBR cobriu na matéria sobre a crítica da Ripple à estratégia Bitcoin de Saylor. A discussão agora não é apenas se Bitcoin continua sendo um bom ativo de reserva, mas se empresas conseguem empacotar essa tese em estruturas de capital cada vez mais complexas sem perder confiança do mercado.
Para outras tesourarias corporativas, o recado é direto: comprar BTC no balanço pode atrair atenção, mas o prêmio não é garantido. Quando o mercado começa a tratar a companhia apenas como uma cesta de Bitcoin com custos, dívida e governança própria, o valuation pode virar contra a narrativa rapidamente.
O próximo teste será observar se a Strategy consegue estabilizar suas ações e seus papéis preferenciais sem depender de novas compras agressivas. Se o Bitcoin recuperar força, o mNAV pode voltar acima de 1 e reabrir a janela de financiamento. Se a pressão continuar, Saylor terá de provar que a empresa tem mais ferramentas do que apenas comprar BTC em série.
Hillary Gonçalves cobre regulação cripto no Brasil, movimentações institucionais e adoção de stablecoins em real. Editora no CriptoBR desde 2026, acompanha o impacto das decisões do Banco Central e da CVM no mercado digital brasileiro.
